M3 Carry, Basis และ Forward Curve

ทำไมโมดูลนี้สำคัญ — นี่คือหัวข้อที่รายย่อยข้ามทุกคน และเป็นสิ่งแรกที่ desk สอน เพราะมันอธิบายว่าราคาสามชั้นใน M1 ผูกกันด้วยอะไร ค่า EFP basis ที่อยู่ในชื่อเครื่องมือหลักของเรา (GEX + EFP Basis Matrix) จะไม่มีความหมายเลยถ้าไม่ผ่านโมดูลนี้

คำศัพท์ที่ต้องรู้ก่อน

Forward price (ราคาล่วงหน้า)

ราคาที่ตกลงวันนี้สำหรับการส่งมอบในอนาคต ต่างจาก spot ที่ส่งมอบทันที

Cost of carry (ต้นทุนการถือครอง)

ค่าใช้จ่ายทั้งหมดในการ "ถือ" ทองจากวันนี้ถึงวันส่งมอบ: ดอกเบี้ยของเงินที่จมไป + ค่าเก็บรักษา + ประกัน − รายได้ที่ทองสร้างระหว่างถือ

Lease rate (อัตราให้ยืมทอง)

ดอกเบี้ยที่ได้จากการให้ยืมทอง (unallocated) ออกไป เป็น "รายได้" เดียวที่ทองสร้างได้ ปกติต่ำมาก (ใกล้ 0–1%)

GOFO (Gold Forward Offered Rate)

อัตราที่ธนาคารยอมให้ยืมดอลลาร์โดยใช้ทองค้ำ ≈ ดอกเบี้ยดอลลาร์ − lease rate ตัวเลข "GOFO 4.2%" ในเครื่องมือ GEX คือค่านี้

Contango

ภาวะที่ราคาล่วงหน้าสูงกว่า spot — ภาวะปกติของทอง

Backwardation

ภาวะที่ราคาล่วงหน้าต่ำกว่า spot — ผิดปกติสำหรับทอง และเป็นสัญญาณตึงตัว

Basis

ส่วนต่าง futures − spot ในรูปตัวเลข (ดอลลาร์หรือเปอร์เซ็นต์)

EFP (Exchange for Physical)

ธุรกรรมที่แลกสัญญา futures COMEX กับทองจริง loco London ในราคาที่ตกลงกัน — สะพานที่เชื่อมสองตลาด

สมการเดียวที่ต้องเข้าใจ

ทองไม่จ่ายดอกเบี้ย ไม่จ่ายปันผล ดังนั้นถ้าคุณอยากมีทอง 1 ออนซ์ในอีก 1 ปี มีสองทาง:

• ทาง A: ซื้อ spot วันนี้ที่ 4,400 เก็บไว้ 1 ปี → เสียดอกเบี้ยของเงิน 4,400 ที่ไม่ได้เอาไปฝาก (สมมติ 4.5%) + ค่าเก็บ แต่ได้ lease rate นิดหน่อย (0.3%)
• ทาง B: ซื้อสัญญาล่วงหน้าส่งมอบอีก 1 ปี เอาเงิน 4,400 ไปฝากธนาคารรอ

ถ้าตลาดมีประสิทธิภาพ สองทางนี้ต้องแพงเท่ากัน มิฉะนั้นจะมีคนทำกำไรจากส่วนต่างได้ฟรี ดังนั้น:

Forward ≈ Spot × (1 + ดอกเบี้ยดอลลาร์ − lease rate) ^ เวลา
        ≈ 4,400 × (1 + 0.045 − 0.003) = 4,585  (สำหรับ 1 ปี)

ถ้า ดอกเบี้ยดอลลาร์สูงกว่า lease rate (ภาวะปกติ) แล้ว ราคาล่วงหน้าต้องสูงกว่า spot เพราะ คนถือทองจริงเสียโอกาสดอกเบี้ย ต้องได้รับการชดเชยผ่านราคาล่วงหน้าที่สูงกว่า → contango

เพราะอะไรเราถึงสนใจ: นี่คือเหตุผลที่ swap ของสถานะ long ทองที่โบรกเกอร์เก็บมักเป็นลบ — คุณกำลัง “ถือ” ทองผ่านสัญญา โบรกเกอร์เก็บต้นทุนการถือจากคุณทุกคืน ถ้าถือ long ทอง 6 เดือน ต้นทุน carry อาจกิน 2% ของสถานะโดยที่ราคาไม่ต้องขยับเลย

Backwardation — เมื่อสมการกลับด้าน

ถ้า ราคาล่วงหน้าต่ำกว่า spot แล้ว สมการบอกว่ามีอะไรผิดปกติ เพราะ ในทางทฤษฎีมันไม่ควรเกิด — ใครก็ได้ควรซื้อสัญญาถูกและขาย spot แพงเพื่อทำกำไร

สิ่งที่ทำให้มันเกิดขึ้นได้:

• ทองจริงที่ส่งมอบได้ทันทีมีไม่พอ — คนต้องการทองเดี๋ยวนี้ยอมจ่ายแพงกว่าคนที่รอได้
• Lease rate พุ่งสูง — มีคนต้องการยืมทองอย่างเร่งด่วน (มักคือธนาคารที่ขายทอง unallocated ไปมากกว่าที่มี)

ในทอง backwardation = ความตึงตัวของอุปทานจริง และมักเกิดก่อนหรือระหว่างการเคลื่อนไหวรุนแรง

EFP — สะพานที่เราอ่านผ่านเครื่องมือ

ตลาด London (spot, ทองจริง) กับ COMEX (futures) เป็นคนละตลาด แต่ราคาต้องสอดคล้องกัน กลไกที่บังคับให้สอดคล้องคือ EFP: ธนาคารแลกสัญญา futures กับทองจริงในราคาที่ตกลงกันซึ่งสะท้อนต้นทุนการขนย้าย ประกัน และเวลา

ถ้า ค่า EFP (basis ระหว่าง COMEX กับ London) กว้างขึ้นผิดปกติ แล้ว แปลว่าความต้องการทองจริงในนิวยอร์กกับลอนดอนไม่สมดุล เพราะ มีคนยอมจ่ายเพิ่มเพื่อให้ได้ทองในฝั่งใดฝั่งหนึ่ง — ตัวอย่างจริง: ต้นปี 2025 EFP กว้างถึงหลายสิบดอลลาร์ (จากปกติไม่กี่ดอลลาร์) เมื่อมีความกังวลเรื่องภาษีนำเข้าของสหรัฐ ธนาคารแห่กันขนทองข้ามมหาสมุทรเข้า COMEX

Roll-over — ทำไมกราฟ continuous “โกหก”

สัญญา futures มีวันหมดอายุ สัญญาเดือนธันวาคมจะหายไปในเดือนธันวาคม ผู้ถือต้อง roll — ปิดสัญญาเดือนนี้ เปิดสัญญาเดือนถัดไป

ถ้า ตลาดอยู่ใน contango แล้ว สัญญาเดือนถัดไปแพงกว่าเดือนนี้เสมอ เพราะ มันมีต้นทุนการถือเพิ่มอีกหนึ่งช่วง

กราฟ GC1! (continuous) ที่เราใช้ต่อสัญญาเดือนต่างๆ เข้าด้วยกัน ณ วัน roll ราคาจะ “กระโดด” ขึ้นเท่ากับส่วนต่างระหว่างสองสัญญา ทั้งที่ทองไม่ได้ขึ้นจริง ดังนั้น:

• แนวรับแนวต้านย้อนหลังหลายเดือนบน GC1! อาจเลื่อนไปจากความจริงหลายดอลลาร์
• การ backtest บน GC1! โดยไม่ปรับ roll จะได้กำไร/ขาดทุนปลอมทุกครั้งที่สัญญาเปลี่ยน
• XAUUSD spot ไม่มีปัญหานี้ — นี่คือเหตุผลหนึ่งที่เราเทรดและวิจัยบน spot แต่ใช้ GC1! เป็นตัวอ้างอิงเท่านั้น

First Notice Day (FND) — วันแรกที่ผู้ถือ short สามารถแจ้งส่งมอบทองจริงได้ นักเก็งกำไรที่ไม่อยากรับทองจะ roll ออกก่อนวันนี้ทั้งหมด → ปริมาณย้ายจากสัญญาเก่าไปสัญญาใหม่ในช่วงสัปดาห์ก่อน FND และตลาดออปชันก็ย้ายตาม (M8)

ใคร ทำอะไร ที่ไหน อย่างไร

ใคร	ทำอะไร	เพราะอะไร	เราเห็นผลที่ไหน
ธนาคารทองคำ	ให้ยืมทอง unallocated / ทำ EFP	หารายได้จากทองที่ถืออยู่ / ปรับสมดุลสองตลาด	lease rate, ค่า basis
นักเก็งกำไร futures	roll สัญญาก่อน FND	ไม่ต้องการรับทองจริง	ปริมาณย้ายสัญญา, กราฟ continuous กระโดด
Arbitrageur	ซื้อฝั่งถูก ขายฝั่งแพง	บังคับให้ spot กับ futures สอดคล้องกัน	basis ถูกดึงกลับสู่ค่าปกติ
โบรกเกอร์ของเรา	เก็บ swap รายคืน	ส่งต่อต้นทุนการถือให้ลูกค้า	ยอดเงินในบัญชีลดทุกคืนที่ถือ long

เชื่อมกับเครื่องมือ

GEX + EFP Basis Matrix ส่วน ① Basis Matrix:

• EFP Basis Mode = SESSION — คำนวณ basis ต่อเซสชัน ไม่ใช่ต่อแท่ง
• Futures Ticker = COMEX:GC1! + Basis SMA Length = 200 — เทียบ basis ปัจจุบันกับค่าเฉลี่ย 200 แท่ง เพื่อบอกว่า “กว้างผิดปกติ” หรือ “แคบผิดปกติ”
• GOFO Rate = 4.2% — ป้อนอัตราการถือให้เครื่องมือใช้ประมาณราคาล่วงหน้าตามสมการข้างบน
• Show EFP Basis Labels on Chart — แสดงตัวเลข basis จริงบนกราฟ

การอ่าน: basis กว้างกว่าค่าเฉลี่ยมาก = ตึงตัว มักตามด้วยความผันผวน · basis แคบผิดปกติ/ติดลบ = backwardation = อุปทานจริงตึง

ข้อจำกัดและกรณีที่ผิด

• ฟีด COMEX:GC1! บนบัญชีนี้หน่วงเวลา ~10 นาที — basis แบบเรียลไทม์ที่เห็นคือค่าของเมื่อ 10 นาทีก่อน เทียบกับ spot ตอนนี้ ในช่วงตลาดเร็ว ตัวเลขนี้ไม่มีความหมาย ใช้ดูภาพรวมระหว่างวันเท่านั้น
• GOFO เป็นค่าที่ป้อนด้วยมือ — ถ้าดอกเบี้ยเปลี่ยน (Fed ขึ้น/ลดดอกเบี้ย) แล้วไม่อัปเดตค่านี้ ราคาล่วงหน้าที่เครื่องมือประมาณจะเพี้ยน
• Basis กว้างไม่ได้บอกทิศทาง — มันบอกว่า “ตึง” ไม่ได้บอกว่าจะขึ้นหรือลง ต้นปี 2025 basis กว้างแล้วทองขึ้น แต่ในปี 2020 basis กว้างมากช่วงที่ทองตกแรงเพราะการขนส่งหยุดชะงัก
• อย่าใช้ GC1! วิเคราะห์โครงสร้างระยะยาว โดยไม่รู้ว่าวัน roll อยู่ตรงไหน

แบบฝึกหัด

1. คำนวณด้วยมือ: spot 4,400 ดอกเบี้ยดอลลาร์ 4.5% lease rate 0.3% ราคาล่วงหน้า 3 เดือนควรเป็นเท่าไหร่ (ใช้ 3/12 ปี)
2. เปิดสถานะ long ทองในบัญชีทดลอง 0.01 lot ถือข้ามคืน 1 คืน จด swap ที่ถูกหัก แล้วคำนวณว่าถ้าถือ 1 ปีจะเสียกี่เปอร์เซ็นต์ของมูลค่าสถานะ
3. บนเครื่องมือ GEX เปิด Show EFP Basis Labels อ่านค่า basis วันนี้ แล้วเทียบกับที่เห็นในสัปดาห์ที่ผ่านมา — กว้างขึ้นหรือแคบลง
4. บนกราฟ COMEX:GC1! รายวัน หาวันที่ราคากระโดดโดยไม่มีข่าว ตรวจว่าตรงกับช่วงเปลี่ยนสัญญาหรือไม่

เกณฑ์ผ่าน

อ่านค่า basis ปัจจุบันจากเครื่องมือ บอกได้ว่าอยู่ในภาวะปกติ ตึงตัว หรือ backwardation และอธิบายด้วยสมการต้นทุนการถือว่าเพราะอะไรค่านั้นจึงเป็นอย่างที่เห็น